Las cuatro razones que explican el derrumbe de YPF

El papel de la mayor petrolera de la Argentina cayó por debajo de los 8 dólares en Nueva york por primera vez en su historia. El derrumbe obedece a la pésima macroeconomía argentina y al contexto del petróleo en baja por el coronavirus. Pero también se explica por la ausencia de un plan y los coletazos del macrismo tardío.

La acción de YPF tocó el viernes su mínimo histórico. Descendió hasta los 7,99 dólares por primera vez desde que comenzó a cotizar en la Bolsa de Nueva York en 1993. Según su ponderación bursátil, la petrolera controlada por el Estado argentino vale unos US$ 3000 millones, una cuarta parte con relación a su valuación de marzo de 2015. ¿Cómo se explica el derrumbe? No hay un elemento que justifique por sí solo una pérdida de valor semejante. Ni siquiera durante los meses turbulentos que precedieron a la reestatización de la compañía en 2012 —lo que generó un conflicto abierto con Repsol— la acción perforó la barrera de los 8 dólares. En noviembre de 2012 llegó a los US$ 9,57, en lo que fue su cotización más baja entre 2012 y 2019. Se consultó a economistas, empresarios del sector y fuentes cercanas a la petrolera para explorar las razones que originaron el declive. A continuación las causas más salientes de ese recorrido, que se dividen entre internacionales y locales.

Contexto adverso por doble vía

El 6 de enero el petróleo Brent —la referencia para el mercado europeo y para operaciones de exportación hacia América latina— alcanzó los 68,91 dólares. El viernes tocó los 49,50 para cerrar apenas unos centavos por arriba de los 50. En el medio pasó la crisis global por el coronavirus detectado en la región de Wuhau, en China, y en el último mes se difuminó a nivel global. La expansión afectó primero las proyecciones de crecimiento de China y luego las del mundo en su conjunto. Sólo por la merma del turismo se espera una caída del consumo de crudo de 500.000 barriles por día en los próximos meses. Es una cifra exigua (inferior al 1% de la producción global), pero es equivalente a lo que se produce por día en el país. La caída del precio del petróleo afectó a la valuación bursátil de todas las petroleras. YPF es una de ellas.

Con un default selectivo declarado por parte de la Argentina y en la antesala de la renegociación de deuda con bonistas privados y el FMI los papeles argentinos no son atractivos para los inversores internacionales. La cotización de YPF se ve afectada también por esa tendencia que excede la performance de la empresa en la industria hidrocarburífera.

Coletazos del macrismo tardío

A lo largo del gobierno de Mauricio Macri, el mercado se convenció, a fuerza de hechos, de la desconexión entre el Estado e YPF, su petrolera controlada. La sinergia entre la empresa y la administración de Cambiemos fue prácticamente inexistente. No porque el management de la compañía que encabezó Miguel Ángel Gutiérrez no la buscara, sino por los obstáculos y el desinterés que surgieron del gobierno nacional. Son varios los ejemplos que van en esa dirección:

YPF nunca logró incidir de manera real en el diseño de la política hidrocarburífera del gobierno de Macri. Apenas fue un actor de consulta pero no estuvo en la mesa de decisión. Así, al menos, lo interpretaron los inversores consultados por este medio. “El gobierno anterior nunca logró estructurar una historia de crecimiento para YPF. Qué interés puede tener un inversor en una empresa que no crece”, cuestionó uno de ellos.

–La descoordinación con el plan de estímulo del gas que lanzó el gobierno con la resolución 46 del Ministerio de Energía. En los hechos, YPF se vio perjudicada por esa iniciativa porque perdió participación en el mercado de gas. No es que el gobierno de Cambiemos apuntó a ese objetivo. La implementación del programa se vio afectada por la crisis económica que se materializó en abril de 2018. Pero eso fue lo que terminó pasando: YPF perdió mercado, se vio obligada a cerrar pozos de gas, dejó de perforar, su producción cayó y percibió una cifra marginal de los subsidios que asignó el Estado por la R46. YPF perdió en 2019 unos US$ 1000 millones por efecto de la iniciativa oficial, que se transformó en un tema central en cada call con inversores que mantuvieron los directivos de YPF durante el último año.

El knock out del congelamiento

–El 30 de agosto, dos semanas después de que Mauricio Macri pesificara, en una medida histórica, el precio del petróleo en la Argentina por 90 días, la acción de YPF caía a los 8,56 dólares. La decisión del Ejecutivo congelaba también el precio de los combustibles por el mismo plazo de tiempo. Pero, en realidad, la petrolera ya venía funcionando como buffer del precio de las naftas tras cada devaluación. Cuando entre abril y septiembre de 2018 el dólar pasó de 20 a 40 pesos, YPF amortiguó el impacto de la devaluación en surtidores. Funcionó como una herramienta política del gobierno, a los ojos de los inversores. “Lo mismo pasó con el congelamiento de agosto de 2019, tras la PASO. Quedó claro que a la dirección de YPF no le importa el valor de su acción”, indicó un consultor que sigue la evolución de la acción de YPF desde Nueva York. Para ser justos: la responsabilidad principal no fue de Gutiérrez ni de Daniel González, que en abril de abril de 2018 asumió como CEO de la empresa.

González manifestó en reiteradas ocasiones su disconformidad con la política de precios de la Casa Rosada. Incluso tras el congelamiento de agosto pasado amenazó con enviar una dura carta al mercado que finalmente no trascendió. Pero el curso de los acontecimientos que motorizó Cambiemos terminó destruyendo valor de la petrolera. La decisión que le quedaba al top management de la empresa era una y no se tomó. “Por efecto de las devaluaciones, YPF perdió la capacidad de generar dinero. Su caja sufrió las consecuencias de esa caída en dólares del precio de la naftas. Por lo que era obvio que su capacidad de invertir en 2020 se vería afectada, como finalmente pasó”, analizó un empresario que tenía previsto viajar a Houston para participar del Cera Week 2020, la mayor feria petrolera de EE.UU. que fue cancelada ayer por efecto del coronavirus.

Arranque lento

Guillermo Nielsen, que en diciembre asumió como chairman de YPF con el respaldo del presidente Alberto Fernández, tenía previsto asistir a ese evento. También González, que iba a participar como orador de uno de los paneles. Si el macrismo tardío dilapidó, con el congelamiento, las expectaivas positivas que existían en el sector a partir de la centralidad de Vaca Muerta en la agenda, la administración del Frente de Todos no logró aún dar vuelta la página. El gobierno de Fernández no definió hoy cuál será el plan energético de su gobierno y qué papel jugará YPF en esa historia. Alberto Fernández eligió a Nielsen, un economista sin experiencia previa en el sector de hidrocarburos, para que haga frente a este escenario delicado. Los inversores están esperando qué haya señales que esclarezcan esa disyuntiva. “Aún así, YPF podría haber llevado adelante algún plan de contingencia para defender su cotización. Por ejemplo, podría haber recomprado acciones aprovechando su bajo valor. Es algo que las compañías hacen en este tipo de contextos”, analizó el director de un competidor.

La clave, para empezar a trepar la cuesta, será conocer cuál es el plan de la petrolera para el upstream de hidrocarburos. En ese segmento de exploración y producción es donde las compañías generan valor. YPF tiene a Vaca Muerta, la deriskeó en los últimos años, pero: ¿Con qué velocidad avanzará en nuevos desarrollos? ¿Cómo conseguirá el financiamiento para incrementar su producción? Esas son algunas preguntas que, para la mayoría de las fuentes consultadas, aún no tienen respuesta. Tecpetrol creó Fortín de Piedra, el mayor desarrollo de shale gas del país, en apenas 18 meses. YPF optimizó el desarrollo de Loma Campana, su mayor campo de petróleo no convencional. Ganó en eficiencia, bajó costos y mejoró —al igual que toda la industria— los niveles de productividad de los pozos. Sin embargo, la explotación del campo se inició en 2013 en conjunto con Chevron. En los últimos cinco años la petrolera no pudo encarar una inversión de esa envergadura. Son varias las razones que inciden en esa cuestión. Las altas y bajas del precio del petróleo, que en 2014 y 2016 sufrió bajas importantes, la necesidad de readecuar la operación a la capacidad de inversión real de la empresa tras el expansivo crecimiento de la inversión en el período 2012-2015 son apenas dos de ellas. Pero en los hechos, no existió un nuevo desarrollo a gran escala desde 2016 a la fecha. “El mercado ve que en los últimos siete años se desarrollaron dos campos, Loma Campana, Bandurria, La Amarga Chica y poco más. Sin una historia hacia adelante será difícil recuperar la confianza de los inversores y más en un contexto macro como el que enfrenta la Argentina”, aceptaron desde un fondo de inversión que se desprendió de su participación en la compañía.

Por Nicolás Gandini
Econojournal

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